Exchange Traded Funds (ETF’s) worden in Nederland, net als indexfondsen, ook wel trackers genoemd. Hiermee kan men op een eenvoudige manier gespreid beleggen in een index. Bijvoorbeeld in de MSCI world index of de AEX index, maar ook in indices voor bepaalde bedrijfssectoren of thema’s (zoals duurzaamheid). Omdat er geen actief management werkzaam is, dat afgerekend wordt op de prestaties van ETF’s, kunnen de kosten laag gehouden worden. Spreiding en lage kosten maakt passief beleggen dus tot dè beleggingsoplossing voor iedereen! Ons wordt verteld dat passief beleggen de financiële markten bevrijdt van allerlei giftige elementen en het zal herstellen naar een gezonde markt. Na de crisis van 2008 nam beleggen in ETF’s dan ook een vlucht. Op het eerste gezicht een overtuigend argument. Slecht presterende en dure fondsmanagers hebben al te lang deel uitgemaakt van het financiële systeem terwijl ze de rendementen van beleggers flink hebben laten lijden.
Een diepere beschouwing laat zien: ETF’s zijn geen miraculeuze beleggingsoplossing.
ETF’s zijn meer zoals antibiotica: Waardevol, wanneer je er een beperkt deel van de markt mee zou bedienen, maar waarschijnlijk veroorzaakt het meer schade dan dat het goed doet, wanneer het gebruik ervan wijdverbreid zou raken. Als de huidige wereldwijde instroom in ETF’s zou continueren, dan zouden in het jaar 2030 (over 13 jaar al) alle beursgenoteerde aandelen onderdeel zijn van een ETF. Dat zou de vrije markteconomie kunnen bedreigen.
Om te begrijpen waarom dat zo is, moeten we eens goed kijken naar hoe ‘index beleggen’ nu eigenlijk werkt en hoe de ETF industrie in elkaar zit.
Grote bedrijven die een groot gewicht uitmaken in een index zullen via de instroom van beleggers die simpelweg voor de ETF kiezen waar deze grote bedrijven in zitten automatisch meer kapitaal aantrekken, ongeacht hun inhoudelijke prestaties. Dus in een systeem waarbij passieve fondsen nieuwe instroom van kapitaal ‘monopoliseren’ zal de prijs van een aandeel in de betreffende ETF niet langer als een maatstaf dienen voor de onderliggende toekomstverwachtingen van dat bedrijf. Het gevolg hiervan is een verstoring van een normale prijsvorming van aandelen en ook die van obligaties.
In dit soort omstandigheden zal het ernstig mis-alloceren van geld de nieuwe norm worden, waardoor aan de ene kant nieuwe bubbels worden gecreëerd en aan de andere kant zullen nieuwe veelbelovende ondernemingen geen investeerders meer kennen, omdat die ondernemingen nog niet in een index zijn opgenomen. Dit zou heel slecht zijn voor de bedrijfsproductiviteit of de economische groei.
Het concentratierisico.
Kunnen de vooruitzichten nog slechter? Jazeker! Wat dacht u van het concentratie risico in de passieve beleggingsfondsenmarkt? Op de keeper beschouwd is de passieve beleggingsfondsenmarkt een oligopolie, gedomineerd door slechts drie asset-management reuzen:
Deze drie asset-managers samen controleren heden ten dage bijna 75% van alle bedrijven die in ETF’s zijn opgenomen. Omdat ze zo ontzettend veel vermogen beheren in hun passieve fondsen kunnen ze de kosten verder laten dalen, waardoor er nog meer instroom van kapitaal komt, waardoor hun macht over de bedrijven nog meer toeneemt. Met andere woorden: Hoe meer vraag er komt naar ETF’s hoe meer geld er in de ETF’s stroomt, hoe meer controle de ‘big three’ kan uitoefenen op de hele markt, met als gevolg dat hele industrieën dus in feite opgeslokt zullen worden door deze drie reuzen.
Wat gebeurt er verder als slechts drie passieve beleggingspartijen het grootste gedeelte of een gehele industrie bezit? Twee ontwikkelingen zijn in dat geval waarschijnlijk:
- Verzwakking van standaarden voor behoorlijk ondernemingsbestuur (Corporate Governance).
- De concurrentie tussen de bedrijven zal danig afzwakken, omdat de randvoorwaarden voor oligopolistische trekjes worden gecreëerd door de drie uiteindelijke eigenaren van de ondernemingen (de passieve fondshuizen Statestreet, Blackrock en Vanguard).
Wat zegt academisch onderzoek?
Diverse recente academische studies hebben reeds de conclusie gepresenteerd dat de concurrentie in bepaalde bedrijfstakken, waar de eigendommen voornamelijk bij de kleine groep van passieve investeerders ligt, compleet verdwenen is, waardoor uiteindelijk de consument gebeten wordt in zijn portemonnaie. Een voorbeeld is de luchtvaartindustrie in de VS, waarbij de grootste airlines in bezit zijn van de ‘big three’. De concurrentie viel weg en er ontstond een enorme prijsverhoging in vliegtickets. Een ander voorbeeld is de sector ‘Financials’. Het meerderheidsbelang van de ‘big three’ in banken liep ‘toevallig’ samen met een verhoging van de bankkosten voor de gewone mens met een bankrekening.
Passieve marktdominantie gebeurt niet van de één op de andere dag, maar als de toestroom in de ETF markt met deze vaart doorgaat, dan moeten we serieus rekening houden met het uithollen van de huidige markteconomie, rustig, bedrijfstak na bedrijfstak.
Volgt een ETF een index of volgt de index het ETF management?
Er is ook nog een geopolitieke dimensie: De passieve reuzen kunnen zò groot worden dat ze een grote vinger in de pap krijgen inzake de samenstelling van de aandelen- en obligatie indices, die met de ETF’s juist gevolgd worden. Ze kunnen beslissingen nemen over welke bedrijven of landen wel- of niet in een index moeten worden opgenomen. Op die manier hebben ze een enorme invloed op de internationale kapitaalstromen. Recent heeft BlackRock succesvol gepleit voor het opnemen van China in de MSCI wereldwijde aandelen indices. Sommige zouden dit zien als een excessieve manier van het ten toon spreiden van macht.
ETF’s worden door velen als de ideale beleggingsoplossing gezien. Het probleem is dat, indien de meerderheid van de beleggers dit vindt, index trackers het gehele economische systeem dreigen te saboteren. Precies zoals antibiotica, indien toegepast in te grote doses en te vaak, zal het meer problemen opleveren dan oplossingen.
Ik vind dat je bij het indelen van een modelportefeuille rekening moet houden met het voorkomen van te veel macht bij enkele fondshuizen, om de eenvoudige reden dat het niet in het belang van onszelf (als consument) is. In onze modelportefeuilles zie je dus fondshuzien als Robeco, Amundi, Dimensional en Deutsche Bank. De Vanguard Total Stock Market, die wij jaren in portefeuille hadden is recent vervangen door een uitstekend alternatief uit de Robeco stal.
Voor een mooie animatie van Corpnet van de UVA inzake dit onderwerp zoekt u via Youtube op:
Who owns big business: The rise of passive investors
